Monatsarchiv: Januar 2014

Einvernehmliche Auflösung der Eurozone – kann das gehen ?

Eigentlich wollte ich diese Woche das Handelsblatt-Interview des frischgebackenen AfD-Mitglieds und jetzt auch EU-Parlamentskandidaten Hans-Olaf Henkel besprechen. Herr Henkel scheint zu denken, dass für die Euro-Stabilisierung ein neuer Morgenthau-Plan vonnöten wäre und nur die AfD und er speziell stehen dafür, dass ein solcher Plan nicht verwirklicht wird -:) Aber Spaß beiseite, anscheinend hat Herr Henkel ernsthafte Schwierigkeiten bei der Unterscheidung der nominalen (Wechselkurs, nominale Lohnstückkosten, Preisniveau) und realen (Produktivität) Größen. Für einen selbsternannten Nationalökonomen möglicherweise doch ein Defizit oder? Wie gesagt, darüber wollte ich schreiben, aber Heiner Flassbeck war schneller – Hans-Olaf Henkel verstärkt die AfD – auch mit seinem Unwissen

So würde ich diese Woche vielleicht gar kein Thema haben, über welches ich schreiben könnte, aber zum Glück hat Alexander Dilger einen neuen Beitrag in seiner Serie über die Wege zur Euro-Auflösung veröffentlicht und das hat mich dazu inspiriert meine eigene, spontan entstandene, dreiteilige Serie (hier, hier und hier) über die kleinen Details, die einem beim Euro-Austritt das Leben sehr schwermachen können, zum Abschluss zu bringen und zwar indem ich den aus meiner Sicht einzigen möglichen Weg darlege, wie man den Euro beenden kann ohne einen wirtschaftlichen Desaster zu riskieren.

Bevor man so etwas überhaupt ins Auge fasst muß man sich erst einmal darüber klar werden, dass, genauso wie die Euro-Einführung selbst, eine mögliche Auflösung der Eurozone ein einmaliges Vorhaben wäre. Oft wird in diesem Zusammenhang auf andere Währungsverbünde der Geschichte verwiesen, wie z.B die Lateinische Münzunion, die nach ca. 70 Jahren Existenz aufgelöst wurde, das hieße aber Äpfel mit Birnen vergleichen, denn solche Währungsverbünde funktionierten ganz anders als die Eurozone und waren deswegen auch viel leichter auflösbar. Meines Wissens gab es in der jüngeren Geldgeschichte nur zwei Beispiele, die zumindest annähernd die gleiche Qualität hatten – die Auflösung der Rubelzone 1992 und die Abschaffung der tschechoslowakischen Krone 1993. In beiden Fällen handelte es sich allerdings um noch kurz zuvor kommunistische Staaten, so dass das Finanzsystem entsprechend unterentwickelt und die Erkenntnisse für den Fall der Eurozone entsprechend sehr dürftig sind.

In diesem Sinne müssen die möglichen Architekten einer Rückkehr zu nationalen Währungen sehr vorsichtig vorgehen, wollen sie keine wirtschaftlichen Katastrophen auslösen. Aus meiner Sicht gibt es hier nur einen möglichen Weg – eine phasenweise Rückabwicklung aller Maßnahmen, die zwischen dem Maastricht-Vertrag 1992 und der Euro-Einführung 1999 vollzogen wurden. Da aber eine solche Rückabwicklung wesentlich komplizierter ist als die „Hinabwicklung“, muß sie auch entsprechend länger dauern, ich würde da von mindesten 15 Jahren ausgehen. Über Nacht, wie Alexander Dilger sich das wünscht, geht es schon mal gar nicht.

Wie würde man da aber konkret vorgehen? Anfangen sollte man mit einer klaren und unmißverständlichen Ankündigung seitens der Eurozone-Mitglieder, dass sie die Eurozone auf lange Sicht auflösen wollen, gleichzeitig aber auch, dass sie in kurzer Frist alles tun würden, inklusive unbegrenzter Interventionen der EZB, um deren chaotischen Zusammenbruch zu verhindern. Hilfreich wäre eine gleichzeitige Veröffentlung eines detaillierten langfristigen Plans. Ein solcher Plan könnte schematisch 3 Phasen umfassen.

1. Phase – Rückabwicklung aller gemeinsamen Institutionen der Eurozone wie z.B SEPA, und TARGET2 und ganz am Ende der EZB. Zum Schluss übernehmen die nationalen Zentralbanken wieder die Verantwortung für die Geldpolitik der jeweiligen Länder, handeln aber in Abstimmung miteinander und verpflichten sich insbesondere den Wechselkurs der verschiedenen „Euros“ untereinander mit allen Mitteln zu verteidigen. Am Ende dieser Phase wäre die Eurozone faktisch aus einem Währungsverbund zu einem Festwechselkurssystem a la Bretton Woods geworden, wobei der Euro nominal noch bestehen bleibt.

2. Phase – Wiedereinführung der nationalen Währungen inklusive des Bargeldumtauschs unter Fortführung des Festwechselkurssystems. Die Umstellung vom Euro zu den neuen DM, Frank, Lira etc. sollte 1 zu 1 geschehen um unnötige Umstellungskosten zu vermeiden. Das Ende diese Phase sollte zeitlich offen sein, um Spekulationen einzudämmen.

3. Einführung der flexiblen Wechselkurse, zuerst in engen Korridoren, die dann ausgeweitet werden.

Fazit: die Frage, ob man die Eurozone einigermaßen geregelt auflösen kann, wäre mit einem vorsichtigen ja zu beantworten, der Zeitraum wäre allerdings so lang, dass man diese Zeit besser verwenden sollte um stattdessen die Eurozone krisenfest zu machen, indem man deren offensichtliche Defizite abstellt.

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Deutschlands Euro-Austritt – eine Drohung oder ein Versprechen ?

So manche, wie zum Beispiel Alexander Dilger hier, meinen, dass ein deutscher Euro-Austritt eine furchterregende Perspektive für die anderen Mitglieder der Eurozone ist, so dass allein eine Drohung damit schon reicht die besagten Mitglieder zu disziplinieren und zu einer Wirtschaftspolitik im deutschen Sinne zu zwingen. Dilger sagt dazu folgendes:

Als erste Möglichkeit möchte ich jetzt den einseitigen und sofortigen Austritt Deutschlands aus dem Euro skizzieren (Fragen zu Details sind willkommen). Das ist vermutlich nicht die beste Möglichkeit, da die politischen Verstimmungen besonders groß sein dürften, wenn das stärkste Mitglied geht. Dafür wäre es das definitive Ende des Euro und ein gutes Druckmittel in Verhandlungen für andere, bessere Lösungen.

Aber ist das wirklich so? In diesem Beitrag werde ich argumentieren, dass das genaue Gegenteil der Fall ist, und dass für restliche Eurozone ein deutscher Euro-Austritt die beste Option ist, während Deutschland dadurch, zumindest kurzfristig gesehen, nur Nachteile haben wird.

Beginnen wir zunächst mit einer einfachen Frage: insbesondere die südlichen Länder der Eurozone aber auch Frankreich (sogenannte Defizitländer) haben im Moment durch den deutsch-dominierten Euro-Währungsverbund handfeste wirtschaftliche Nachteile – ihr inländisches Lohn- und Preisniveau ist zu hoch, im Euro können sie aber nicht abwerten und müssen stattdessen den beschwerlichen Weg einer inneren Abwertung gehen, mit allen damit verbundenen Konsequenzen wie wirtschaftliche Rezession und hohe Arbeitslosigkeit. Dabei ist es auch nicht hilfreich, dass Deutschland sich kategorisch weigert diesen Rebalancierungsprozess durch höhere Inflation und/oder eine spiegelbildliche Rebalancierung der deutschen Wirtschaft zu unterstützen. Warum nehmen sie dann diese Rosskur auf sich, anstatt einfach auszutreten, wie ihnen z.B. Hans-Werner Sinn immer wieder empfiehlt?

Die Antwort auf diese Frage habe ich hoffentlich in meinen letzten zwei Beiträgen schon gegeben (hier und hier) – die zweifellos vorhandenen Vorteile eines Euro-Austritts werden durch die handfesten Nachteile des wirtschaftlichen Schocks und Deorganisation, der mit einer Währungsreform verbunden sind, mehr als ausgewogen.

Aber stellen wir uns vor, dass stattdessen Deutschland austritt. Dann hätten die Defizitländer all die Vorteile, während die Nachteile, die mit einer Währungsreform verbunden ist, von Deutschland getragen worden wären. Der neue Euro (ohne Deutschland) würde zweifellos abwerten, was die Wirtshaft der Defizitländer anregen würde, die Schulden blieben in Euro bestehen, ohne Notwendigkeit einer Konversion in eine andere Währung usw. usf. Der einzige mögliche Nachteil, wenn es denn wirklich ein Nachteil wäre, wäre eine höhere Inflation, aber da Deutschland nicht mehr dabei wäre, würde sich auch niemand mehr dogmatisch dagegen stellen – die Wirtschaftspolitik und die Geldpolitik wären ohne Deutschland zweifellos pragmatischer geworden, ähnlich wie in den USA. Und wenn man die Wirtschaftsentwicklung der USA und der Eurozone in den letzten Jahren miteinander vergleicht, dann ist man schon geneigt zu sagen, dass dies vielleicht keine eindeutig negative Entwicklung wäre.

Für Deutschland dagegen entstehen in so einem Szenario, kurzfristig auf jeden Fall, massive Nachteile, neben dem schon besprochenen Schock der Währungsumstellung, würde die deutsche Wirtschaft mit einer Aufwertung der neuen D-Mark fertig werden müssen. Arbeitsplatzverluste in der bis jetzt gefeierten und gepamperten Exportwirtschaft wären die Folge, und ob deutsche Wirtschaft flexibel genug ist, um stattdessen schnell genug Arbeitsplätze in der Binnenwirtschaft zu schaffen, weiß niemand. Ich persönlich bezweifle das. Daneben würde die besagte Aufwertung massive Löcher in die Bilanzen der deutschen Finanzwirtschaft reißen, die irgendwie dann zu stopfen wären, vermutlich durch staatliche Rettungsmaßnahmen a la Hypo Real Estate.

Nun Alexander Dilger sagt (siehe oben), dass diese Nachteile durch eine umsichtige Wirtschafts- und Geldpolitik gemildert bzw. neutralisiert werden könnten. So könnte die Bundesbank die Aufwertung durch massive Deviseninterventionen, oder eine Androhung derselben, wie in der Schweiz, verzögern oder gar ganz unterbinden und so die Anpassungen in der Real- und Finanzwirtschaft erträglicher machen. Und damit hat er völlig recht, die Frage ist nur, ob die Bundesbank das auch tut? Denn spiegelbildlich zu der pragmatisch werdenden Wirtschafts- und Geldpolitik der restlichen Eurozone, gibt es gute Gründe anzunehmen, dass die Wirtschafts- und Geldpolitik im ausgetretenen Deutschland noch dogmatischer wird. Denn Deviseninterventionen bedeuten, zumindest in der Theorie, Inflationsgefahr, und die Bundesbank, so ist die scheinbare Ansicht des heutigen Spitzenpersonals, hat sich bekanntlich um Preisstabilität zu kümmern, so profane Dinge wie Arbeitslosigkeit oder Konkurrenzfähigkeit sind deren Sache nicht.

Auch von der Fiskalpolitik ist keine Entlastung zu erwarten: wenn sogar jetzt, wo die öffentlichen Haushalte eigentlich in Ordnung sind, keine wirklich umfangreichen öffentlichen Investitionen unternommen werden, was passiert wenn der öffentliche Schuldenstand wegen der erforderlichen Unterstützung der Finanzwirtschaft massiv ansteigt? Ich bin mir sicher – tiefe Einschnitte in die Staatsausgaben werden die Folge sein, mit Konsequenzen, die man heute in Südeuropa besichtigen kann. Ich könnte mir sogar ein Szenario vorstellen, stufe es aber doch als unwahrscheinlich ein(aber bei der Ansammlung der Wirtschaftskompetenz in der aktuellen Bundesregierung, wer weiß…) wo die Rettungsmaßnahmen für die Finanzwirtschaft aus Furcht vor Staatsdefizit ausbleiben, mit entsprechend katastrophalen Folgen.

Fazit: Man sollte seinen Verhandlungspartnern niemals Sachen androhen, die in ihrem Interesse liegen, es besteht sonst die Gefahr, dass sie einen beim Wort nehmen.

Ein Euro-Austieg – noch ein kleines Detail

Im letzten Beitrag habe ich die Probleme erörtert, die beim Euro-Ausstieg eines Landes im internationalen Zahlungsverkehr entstehen würden.

Heute geht um ein weiteres kleines Detail mit großen Implikationen – die Modalitäten der Umstellung der Euro-Forderungen/Verbindlichkeiten auf die neue Währung. Zunächst einmal lässt es sich sagen, dass das austretende Land logischerweise nur solche Forderungen/Verbindlichkeiten umstellen kann, die unter seiner Jurisdiktion stehen. D.h., wenn z.B. Griechenland austreten würde, kann der griechische Gesetzgeber zwar verordnen, dass alle Konten bei den griechischen Banken und alle unter griechischer Jurisdiktion begebene Anleihen auf die neue Drachma umgestellt werden, aber er hat sicher keine Macht das gleiche für Verbindlichkeiten zu verfügen, die aus Verträgen nach ausländischem Recht folgen, so würden Anleihen eines griechischen Unternehmens, die in Deutschland emittiert worden sind, nach wie vor auf Euro lauten.

Einen Versuch seitens des griechischen Gesetzgebers die Verpflichtungen griechischer Unternehmen oder Privatpersonen nach ausländischem Recht einseitig in die neue Währung zu konvertieren würden ausländische Gerichte sicher abweisen – denn damit würde der griechische Staat seine Kompetenzen überschreiten (Ein Beispiel sind die jahrelangen Streitigkeiten über die nach amerikanischem Recht herausgegebene argentinische Staatsanleihen). Den Unternehmen und Personen, die solche nach ausländischem Recht herausgegebene Schuldverpflichtungen eingegangen sind bliebe nur der Weg in die Insolvenz. Natürlich könnte der griechische Staat sich weigern die Forderungen der Gläubiger auf dem griechischen Boden zu erfüllen, aber würde man derartige Konflikte wirklich wollen?

Alles in allem: wenn ein Land den Ausstieg einigermaßen rechtssicher (wenn es überhaupt geht) über die Bühne bringen wollte, müsste es sich bei der Verbindlichkeiten- und Forderungsumstellung auf die Verträge beschränken, die unter seiner Jurisdiktion stehen.

Es gibt aber auch Verträge, bei denen es sich nicht so leicht festellen läßt, unter welcher Jursidiktion sie stehen, hier sind Konflikte vorprogrammiert – wie groß das Problem aber ist, wird sich erst im nachhinein herausstellen – eine der großen Unwägbarkeiten des Euro-Ausstiegs.

Nachdem nun geklärt ist, welche Verbindlichkeiten/Forderungen das austretende Land überhaupt umstellen darf, bliebe noch die Frage, welche es umstellen sollte.

Alexander Dilger z.B. geht, in meinen Augen ziemlich naiv, davon aus, dass es möglich wäre, nur die „inländischen“ Forderungen/Verbindlichkeiten umzustellen, d.h. solche, wo sowohl der Schuldner als auch der Gläubiger entweder Bewohner des Landes sind oder im Land registrierte Unternehmen – also „Inländer“ sind, Zitat Dilger:

Für einen vollständigen Bruch sind zumindest alle innerdeutschen Verträge und Forderungen ab einem zeitnahen Stichtag von Euro auf D-Mark umzustellen, z. B. im Verhältnis 1:1 … Im Außenverhältnis bzw. bei grenzüberschreitenden Verträgen und Krediten bietet es sich an, diese weiter in Euro laufen zu lassen. Denn ausländischen Schuldnern kann nicht einseitig eine Umwandlung in D-Mark vorgeschrieben werden, während ausländischen Gläubigern die zu erwartenden Aufwertungsgewinne nicht geschenkt werden müssen.

In der Theorie klingt es plausibel, nur in der Praxis wird es kaum funktionieren. Nehmen wir zum Beispiel an, ein Unternehmen im austretenden Land hat eine Anleihe begeben. Eine solche Anleihe ist eine Inhaberschuldverschreibung, das heißt der Gläubiger ist grundsätzlich derjenige, der diese Schuldverschreibung im Zugriff hat (ob rechtmäßig gekauft oder gestohlen). Nach Dilger müsste man eine solche Anleihe jetzt in zwei neue Anleihen konvertieren, eine auf Euro lautetende, für Ausländer, und eine in neuer Währung, für Inländer. Ich denke man muss kein Bankexperte sein, um zu verstehen, wie gewaltig die Herausforderung ist, bei der Anzahl der umlaufenden Schuldverschreibungen. Allein schon die Frage, wie man überhaupt feststellt, welche Teile der Emission zum Stichstag der Umstellung sich im Besitz der Ausländer befanden und welche im Besitz der Inländer. Diese Informationen haben, wenn überhaupt nur Depot-führende Organisationen (Banken, Broker), die teilweise im Ausland liegen und demzufolge keineswegs an die inländische Gesetzgebung gebunden sind. Anders ist es sicher bei den Namensschuldverschreibungen, hier wäre die Umstellung theoretische mit kleinerem Aufwand möglich – dass würde aber die Besitzer der Inhaberschuldverschreibungen unangemessen diskriminieren oder bevorteilen (je nachdem ob die neue Währung ein Aufwertungs- oder Abwertungskandidat ist).

Lange Rede, kurzer Sinn – der einzige praktikable Weg wäre es alle Verbindlichkeiten/Forderungen in die neue Währung zu konvertieren.

Fazit: Auch bei der Umstellung der Verbindlichkeiten/Forderungen sieht man, dass die Welt weit komplizierter ist, als sie sich bei Alexander Dilger oder Bernd Lucke darstellt – ein Euro-Ausstieg, wenn so etwas überhaupt möglich ist, müsste monatelang geplant werden, und man müsste mit Modalitäten leben, die dem austretenden Land große Nachteile bescheren könne – z.B, wie Dilger schreibt, „ausländischen Gläubigern die zu erwartenden Aufwertungsgewinne schenken“.

Ein Euro-Ausstieg – die kleinen Details

Zum Ausklang des letzten Jahres hatte Alexander Dilger in seinem Blog eine kleine Beitragsserie zu möglichen Ausstiegsszenarien aus dem Euro. Eine sehr löbliche Initiative, denn bisher hat sich die AfD, deren überzeugtes Mitglied Herr Dilger bekanntlich ist, sehr wenig zu der praktischen Durchführung eines solchen Ausstiegs geäußert, was umso erstaunlicher ist, als die Euro-Auflösung sozusagen das Gründungsgebot der Partei ist.

Tatsächlich gab es mit Wolfson Economics Prize schon 2012, die AfD war damals, wenn ich mich recht erinnere, entweder noch nicht existent oder gerade im Entstehen begriffen, einen Wettbewerb der Ideen zum Thema „how the Eurozone could be safely dismantled“, initiiert und durchgeführt ausgerechnet in Grossbritanien. Der Beitrag von Roger Bootle, der den Wettbewerb gewann und dafür den Preis bekam, erörtert sehr ausführlich die Frage, wie ein einzelnes Land aus dem Euro austreten kann – das gleiche Thema, das Alexander Dilger in der ersten beiden Posts seiner Serie behandelt.

Beide, sowohl Roger Bootle als auch Alexander Dilger, sagen, völlig zurecht, dass ein Euro-Austritt, um keine großangelegte Kapitalflucht in das bzw. aus dem austretenden Land (je nachdem on die Währung potentiell ab- oder aufwerten wird) auszulösen, buchstäblich über Nacht erfolgen muss, andernfalls wären die Auswirkungen auf das Finanzsystem des austretenden Landes und des Rests der Eurozone viel zu groß. Der Austritt könnte, ich zitiere Alexander Dilger (bezogen auf deutschen Austritt):

innerhalb weniger Tage, z. B. demnächst zwischen den Jahren, vollzogen werden. Es müssten in Marathonsitzungen, die man von der Euroretterei schon kennt, etliche Gesetze geändert werden, um statt des Euro wieder die D-Mark (oder eine anders bezeichnete nationale Währung) zum gesetzlichen Zahlungsmittel zu erklären.

Ich frage mich aber, ob ein solcher sofortiger Austritt keine ökonomischen Verwerfungen auslöst, die vergleichbar mit den Auswirkungen der Kapitalflucht sind, und zwar wegen der Aussetzung des Zahlungsverkehrs zwischen dem ausgetretenen Land und dem Rest der Eurozone.

Bekanntlich wird der Zahlungsverkehr innerhalb der Eurozone überwiegend (zu etwa 90%) durch das Zahlungssystem TARGET2 abgewickelt, das System, dessen Salden dank Hans-Werner Sinn eine solche Berühmtheit erlangt haben. TARGET2 ist allerdings, seiner Natur nach, für Zahlungen zwischen den Banken der Eurozone vorgesehen. Sollte aber ein Land über Nacht aus dem Euro austreten, verliert es auf einen Schlag den Zugang zu TARGET2 und seine Banken haben keine Euro-Konten bei der EZB mehr, sondern Konten in der neuen Währung bei der jetzt wieder eigenständigen nationalen Zentralbank.

Dementsprechend können die Banken, und somit auch die Unternehmen und Bürger, des Landes ab sofort weder Zahlungen ins Euro-Ausland tätigen noch welche von dort empfangen – der Zahlungsverkehr ist erstmal nicht mehr möglich. Damit er wiederhergestellt wird brauchen die Banken Korrespondenzkonten bei den Banken der Rest-Eurozone in Euro, während die Banken der Eurozone Korrespondenzkonten in der neuen Währung brauchen – so wie das jetzt beim Zahlungsverkehr mit dem außereuropäischen Ausland funktioniert. Solche Korrespondenzkonten zu vereinbaren und einzurichten dauert aber nun mal eine Weile – Verhandlungen müssen geführt, EDV-Prozesse der Banken umgestellt werden etc. etc. – ich glaube es wäre optimistisch zu denken, dass der Zahlungsverkehr früher als nach einem halben Jahr wieder funktioniert – genug Zeit für viele Unternehmen wegen Liquiditätsproblemen Pleite zu gehen und ihre Belegschaft zu entlassen.

Es sind solche kleine Details, über die Alexander Dilger und im kleineren Maße Roger Bootle wie echte Wissenschaftler großzügig hinweggehen, die am Ende kriegsentscheidend sind – und Zahlungsverkehr ist keineswegs der einzige, obwohl wahrscheinlich eines der wichtigsten Details. Man sollte sich an die Tatsache erinnern, das zwischen dem Beschluß den Euro einzuführen und der Vollendung des Projekts 11 Jahre vergangen waren, 11 Jahre in denen solche und ähnliche Fragestellungen behandelt, entschieden und umgesetzt waren – eine Währungsunion aufzulösen ist aber noch weit komplizierter als eine zu erschaffen.